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公司债发行承销全程指引<
公司债发行承销全程指引
一、关于公司债券发行主体的规定
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新三板尽职调查全程指南

作者:境外上市来源:境外上市网
时间: 2015-12-24 10:55 | 评论 | 分享到:
第一章:尽职调查清单
企业尽职调查是企业获得风险投资和企业上市的关键环节,直接影响到企业价值评估和项目的运作。
第一部分、基本情况调查 (BasicInformation)
说明:企业尽职调查是企业获得风险投资和企业上市的关键环节,直接影响到企业价值评估和项目的运作,请务必保证提供所有资料的准确性和可靠性;同时尽职调查涉及企业各方面内部信息,是企业最高级的调查,请相关参与人员严格保守企业机密。
一、公司背景(CompanyDescription)
1、公司成立
(1)请提供公司发起人协议、股东协议、批准证书以及与成立、组建及改组有关的政府批文,包括任何对该文件进行修改的文件;
(2)请提供公司成立的验资报告、出资证明和资产评估证明及/或产权登记证,公司现有注册资本及历次变更的验资报告、相关证明文件和工商变更登记证明;
(3)请提供公司的章程,和合资、合营企业的协议/合同;
(4)请提供公司的营业执照(正、副本)。
2、公司简介
(1)请提供公司对外的正式的公司介绍资料,包括企业经营宗旨、企业愿景、企业发展战略规划/构想等等;
(2)请提供公司发展沿革资料及相关证明文件。
3、部门设置
(1)请说明公司目前部门设置及人力资源的配置;
(2)请提供公司各主要业务部门的职责描述、核心业务介绍和经营目标。
4、公司管理
(1)请提供公司正式的组织架构图;
(2)请提供公司股东会、董事会主要成员背景资料(股东出资、股权占有情况及股东、董事简历/背景介绍);
(3)请提供公司核心经营管理人员的背景资料(简历、经营业绩/评价);
(4)请提供公司现有的外部支持(法律顾问/财务顾问/健康顾问/投资顾问……)。
 
二、产品/服务(Product/Service)
1、请提供公司现有产品/服务项目的介绍资料(名称、介绍、服务对象、价格);
2、请说明公司现有核心产品/服务的优势、特点,以及经营成绩;
3、请提供公司正在开发的产品/服务项目的介绍资料,以及这些产品/服务项目的开发时间计划表;
4、请说明公司现在是否有知识产权开发,如有,请具体说明;
5、请提供公司现有无形资产资料(商标/知识产权/专利……)。
 
三、市场分析(Market Analysis)
1、请说明公司经营产品/服务属于哪一种行业,国家、地方对此行业的政策是鼓励的还是限制的,有无相关的文件或资料说明?
2、请说明公司目前经营产品/服务的市场规模、市场结构与划分,并请注明资料的出处或来源;
3、请说明公司是根据什么,如何设定目标市场的?
4、请说明公司提供产品/服务的经营是否受消费群体、消费方式、消费习惯的影响?其主要影响因素是甚么?
5、请说明目前公司产品市场状况,产品所处的发展阶段,产品的市场占有率、排名及品牌状况,并请注明相关的数据、信息来源;
6、请对公司产品/服务市场趋势和市场机会进行预测说明。
 
四、竞争分析(CompetitionAnalysis)
1、请说明公司所在行业有无行业垄断性;
2、请分别从公司提供的产品/服务的市场细分说明竞争者的市场份额;
3、请列表说明公司现有的主要竞争对手情况:公司实力、产品情况(种类、价位、特点、营销、市场占有率等);
4、请说明公司现有的潜在竞争对手情况和市场变化分析;
5、请具体说明公司产品竞争优势(规模、成本、商业模式、管理、人才、其他)。
 
五、市场营销(Marketing&Sales)
1、请提供公司现行的销售政策;
2、请分别从销售渠道、方式、行销环节和售后服务等方面说明公司市场营销模式;
3、请列表说明公司现有的前5位重要客户情况(客户名称、地区、合作时间、本期累计金额、占销售总额的百分比),以及对这些重要客户采取的特殊政策,如折扣、套餐服务等等;
4、请提供公司市场促销和市场渗透的方式、安排及预算方案(包括主要促销方式和策略)
5、请提供公司产品价格方案(包括定价依据和价格结构、影响价格变化的因素和对策);
6、请说明公司销售资料统计和销售纪录方式,销售周期的计算;
7、请提供公司市场开发规划,销售目标(近期、中期),销售预估(3-5年)销售额、占有率及计算依据。
 
六、投资说明(Investment)
1、请说明公司资金需求;
2、请说明公司资金使用计划及进度;
3、请说明公司需求的投资形式(贷款/利率/利率支付条件/转股-普通股、优先股、任股权/对应价格等);
4、请说明公司目前的资本结构;
5、请说明公司的投资回报/偿还计划;
6、请说明公司资本原负债结构(每笔债务的时间/条件/抵押/利息等);
7、请说明公司是否有投资抵押?如有,请提供抵押品价值证明及定价依据;
8、请说明公司是否有投资担保?如有,请提供担保者财务报告;
9、请说明公司吸纳投资后股权结构;
10、请说明公司因投资而愿意付出的股权成本;
11、请说明公司希望投资者介入公司管理之程度;
12、请说明公司是否定期向投资者提供相关报告和资金支出预算?
 
七、风险分析(Risk Analysis)
请贵公司分别从以下几个方面说明存在的风险:
1、资源风险
2、市场不确定性风险
3、项目开发风险
4、竞争风险
5、政策风险
6、财务风险
7、管理风险
8、破产风险
 
八、管理(Management)
1、请说明目前公司治理情况;
2、请提供公司相关的内部管理制度及劳动合同;
3、请提供公司人事计划(配备/招聘/培训/考核);
4、请提供公司现行的薪资、福利方案;
5、请提供公司股权分配和认股计划。
 
第二部分、财务状况调查(FinancialStatus)
 
一、企业财务会计制度(Accountingpolicy)
1、请说明企业目前执行会计核算制度、内部控制制度;
 
2、请说明企业近三年执行的主要会计政策,重点包括:
 
(1)坏帐
A、坏帐损失核算方法
B、坏帐损失的确认标准
C、坏帐准备的计提方法和比例
 
(2)存货核算
A、存货范围
B、计价方法:分类介绍
C、存货跌价准备的计提(若未计提,请按照会计制度预估计提后的影响)
 
(3)短期投资
A、短期投资计价方法
B、短期投资跌价损失准备计提(若未计提,请按照会计制度预估计提后的影响)
 
(4)长期投资
A、长期股权投资计价(成本法和权益法)
B、长期投资减值准备的核算方法
C、长期债权投资的计价
(5)固定资产及折旧
A、固定资产范围;
B、固定资产的计价;
C、各类固定资产的折旧方法;
 
(6)无形资产
A、无形资产的计价
B、无形资产的摊销方法
C、无形资产的减值准备
 
(7)开办费、长期待摊费用摊销
 
(8)收入确认
A、收入确认的标准
B、是否存在提前确认或虚计收入的情况
 
(9)如果期间以上会计政策若发生变更,变更内容为:
 
二、主要财务状况(Finance Status)
1、请提供历年审计报告(至少最近二年)
2、请对当前资产负债进行分析(资产状况、负债状况、所有者权益状况)
(1)请说明目前公司货币资金情况
(2)请对公司目前应收账款进行分析
A、应收账款的收款政策
B、应收账款明细表
C、应收账款账龄分析
 
(3)请对公司目前短期投资及长期投资进行说明
A、短期投资详细明细资料
B、长期投资的基本情况说明
 
(4)请提供公司固定资产有关资料
A、固定资产清单
B、大额固定资产的权属证明文件(房产证、车辆行驶证等)
C、固定资产原值的取得的发票及入账依据
D、固定资产的折旧政策
E、固定资产的抵押情况
 
(5)请提供公司无形资产明细表并对其进行说明
A、土地使用权的取得时间、可使用年限、取得的代价
B、商标使用权的注册文件、授权使用协议、可使用年限
C、专利使用权的专利证书、有效年限
D、其它知识产权的相关证明文件
 
(6)请说明公司其它资产情况
 
(7)请说明公司资产的投保情况
 
(8)请提供/说明公司银行借款的情况
A、银行借款统计表
B、银行借款合同及抵押担保合同
C、逾期借款的处理及涉及诉讼情况说明
 
(9)请说明公司其它负债情况
 
3、请对公司历年经营状况进行分析,重点包括:
(1)销售收入
A、销售收入的构成
B、增减变动的原因
 
(2)销售毛利
A、销售成本的构成
B、各销售收入明细项目的毛利情况
C、增减变动的原因
 
(3)经营管理费用
A、经营管理费用的主要项目及所占比例
B、固定性项目的金额及相关合同协议
C、增减变动的原因
 
(4)公司投资收益
A、短期投资收益
B、长期投资收益
 
(5)其它非经常性项目及异常项目
A、补贴收入
B、营业外收入及支出
C、非经常性项目及异常项目的形成原因及占净利润的比例
 
(6)税赋情况
A、公司承担的主要税赋及税率
B、公司享受的税收优惠政策及相关文件
C、最近三年的完税证明文件
D、有无违反相关规定而遭受处理的情况
 
4、未来3-5年公司财务预测
(1) 未来三年的销售收入预测
(2) 预计损益表(分季度)
(3) 预计现金流量表
(4)预计资产负债表
(5)盈利预测的编制基础
 
三、财务指标异常状况(Abnormity ofFinance Status)
请对财务报表纵向比较变动超过30%以上的指标简要说明原因
 
四、重要大合同(ImportanceContact)
1、公司近三年是否发生重大担保合同,是否存在为大股东担保?如有,请提供。
2、请提供公司其他重大资产抵押贷款合同
3、请提供公司其它重大合同(合同标的占公司总资产30%以上,或由此带来的收益占公司净利润的30%以上,如土地出让金合同、商标转让合同、技术购买合同等)
4、公司与其他非金融机构发生的资金往来(贷款合同和借款合同等)
 
五、公司对外投资情况(CompanyInvestment)
1、公司累计投资额占公司净资产的比例为____
2、公司的控股子公司、参股公司、合营企业情况
3、公司在这些公司的投资数额、所占比例、是否具有实际控制权、采用核算方式(权益法和成本法)?
 
六、重大债权、债务关系(Creditor’s Rights and Liability)
1、请提供企业将要或正在履行以及虽已履行完毕但可能存在潜在纠纷的重大合同;
2、发行人与关联方之间是否存在重大债权债务关系及相互提供担保的情况?
3、发行人金额较大的其他应收、应付款是否因正常的生产经营活动发生,是否合法有效?
4、或有事项:是否有因环境保护、知识产权、产品质量、劳动安全、人身权等原因产生的侵权之债?
 
第三部分、其他关注的问题(OtherAttention)
1. 环保问题
2. 正在履行的重大合同
3. 历史上及正在进行的重大诉讼
4. 主要关联交易及同业竞争情况
 
第二章:尽职调查注意的问题
由于签约前与签约后券商的地位及尽调的介入程度完全不同,以下分签约前与签约后两个阶段予以总结。
一、签约前(承揽阶段)
签约前一般仅能获取工商档案和税务报表,其中税务报表是必须要看到的,可以初步评估补税风险(若补税较多并且老板不能接受,项目就over了),然后结合网络尽调,可以通过同客户沟通以下问题判读项目难易程度(只要税说的过去,个人感觉其他一切问题一般基本无障碍,仅影响项目推进的快慢或难易)。
1、财务方面
首先关注是否有大额盈余公积和未分配利润,若有,需要让公司与税务局沟通确认整体变更时自然人股东是否要要缴纳个人所得税(目前通常不需缴纳,但不排除各地有特殊规定);净利润与收入规模是否一致,若收入很高,而利润基本没有,需提示补税风险,问企业能否承受;逐个报表科目看报表,若有异常科目,与公司沟通原因(如有大额的其他应收款等)等
2、法律方面
(1)公司性质,国企?外资?私营,若是外资,重点询问是否是假外资(大多数是假外资,但是法律上给人家下假外资的定义要有充足的证据才行),公司有无母公司子公司分公司,目前的实际控制人是谁。
(2)企业从设立至今的历史沿革情况,几次增资几次转让,增资转让对价如何确定,转让对价是否支付,有无代持,是否曾经发生过股权纠纷。
(3)各股东其他对外投资情况,若有,与该公司是否经营相同或相似业务
(4)股东及其他对外投资企业与公司之间是否有借款往来,是否有采购销售交易
(5)公司若有生产环节,是否环评,环评程序是否完整(报告表/书编制,环保审批,试运行验收,环保竣工验收)
(6)是否是高新技术企业,有无享受税收优惠
(7)员工大概有多少人,五险一金缴纳情况,有无劳务派遣用工
(8)公司最近两年是否受到过行政处罚(不论金额大小,几十块钱也算),是否涉及诉讼(不论原被告)
(9)公司从事的业务是否需要业务资质
(10)公司商标专利情况
(11)土地是否有土地使用证,房屋建筑物是否有房产证
3、行业方面
新三板对行业无任何要求(底线是公序良俗吧,所以也就是说无要求),问一下有无同行业上市公司便于写材料。
经过对以上三个方面的初步了解后,如果客户会计基础还可以就进入签约后的承做阶段了(一般情况都是常规的出资等法律问题,不构成障碍,签约过程中的讨价还价过程在此不做讨论),如果会计基础很差的话,就需要和客户商量一下,券商自己或让会所先进场再详细了解一下,看一下财务梳理的难易程度,具体财务梳理方法后续再做总结,如果有内外账的话还是比较麻烦的,自己也在总结中,也期待各位不吝赐教。
二、签约后(承做阶段)
签约之后就要尽快组织召开中介机构协调会,在协调会之前,券商律师应整理一份客户法律问题汇总清单及解决方法,在会上予以明确具体承办责任人,同时确定改制挂牌相关节点(一般情况下为提高效率最好将申报基准日同改制基准日定为同一天),确定券商、会所、律所进场时间。会所当然先进场,在审计报告基本定稿后(券商必须详细复核),券商和律所最好同时进场,当然券商在进场之前,券商会计师应该获取两年一期余额表和序时账,对公司财务状况有一个大体的把握,同时要汇总整理营业外支出的罚款事项并发于券商律师,进一步调查是否是行政处罚。下面重点对进场后券商会计师、券商律师及行业分析师的分工协作予以说明(重在协作)。(券商进场之前一般会向客户发送财务、法律、行业尽调清单,个人感觉只是项目进度太慢的情况下摆脱责任的一种理由,现场尽调中基本可以不用考虑它的存在,客户一般也不会看或只是大体浏览,清单里的每项内容都要向客户挨个确认)
1、券商会计师
首先,实地查看公司主要生产场所后,访谈财务或业务人员,了解公司的整个业务流程及商业模式,并获取书面流程材料,重在销售流程,以便确认收入确认政策(要具体查看销售合同并与会计师事务所保持沟通,流程和商业模式属于说明书行业部分内容,理应行业分析师负责,但是这样分配的话效率更高,财务与行业也不会出现不一致)。
然后就是现场抽凭了,把自己的抽凭理念详细的说给财务人员,让财务指派专人配合抽凭,并保持沟通,切勿放之不管,最后抽凭结果达不到自己的要求,浪费双方的时间。
以上两个部分感觉是必须需要在现场做的。此外,行业中的收入分类,前五大供应商及客户等财务数据都应交给券商会计师来负责,理由同样如上所述。
说明书的财务部分,只要前期对审计报告做好复核了,基本就是照抄审计报告就行了。个人感觉稍有技术含量的是异常财务数据分析,只能说是稍有,因为与IPO招股说明书中的管理层讨论与分析一章中详细实质分析不同(其实也不过是连环替代等),说明书只是形式分析,定量分析基本没有,只是现有数据间描述性分析,切忌不要带入审计报告中没有的数据,言多必失吧。
还有需要提醒的是,最好将财务报表和说明书中的所有表格统一放到一个EXCEL工作簿中,这样能有一个全局的把握,改动也会很简单(务必保证一个数据仅手工输入一次,再次用到一定要用公式)。待这张汇总所有表格的工作簿整理好后统一整理到说明书中。
说明书中财务数据基本都是出自审计报告,若用到了审计报告之外的数据,最好让公司单独出具说明。
2、券商律师
历史沿革、三会资料、商标专利房产等证书收集都让是律师事务所来做,说明书行业部分的无形资产清单及重要合同清单也让律所来写,除去前述比较大的事项,别的基本都是零散的资料。确定关联方,并发送给券商会计师,由券商会计师负责整理报告期内的关联交易,当然合理性与公允性及程序问题还是应该券商律师负责。获取董监高兼职对外投资情况资料,做好模版后发送企业,由企业自己填写。各种制度包括财务制度也有律师负责。说明书的第一部分都交给律师来写。合规证明具体情况具体分析,切勿让客户开各种无用的合规证明。其他零散事项不做赘述。
这里需要提醒的是,所有需要向客户获取的资料都要事先整理好模版给企业,让企业照着模版填,切勿只是说给我一个员工花名册,结果客户自己整了一个达不到自己的要求。模版为王。
3、行业分析师
个人感觉,说明书行业部分行业分析师只需要写主要产品介绍用途及关键技术,宏观行业分析就行了,别的让律师和会计师负责,只负责整合。这样能保证效率和杜绝各部分不一致情况的发生。
总之,承做阶段,最重要的是分工,包括对外与律所的分工及对内会计师、律师、行业分析师的分工(分工标准不是说明书的三部分,而是工作的效率),而且,说明书的行业、财务、法律三部分每一部分一定要仅安排一人负责。同时,底稿与说明书的顺序应该是,先写说明书再写底稿,这样才能有针对性。
最后要提醒的是,模版为王,让客户提供的资料最好先按照自己的要求整理一个模版(手上的模版应该是可以信手拈来的),这样才能保证效率。
 
 
第三章:尽职调查主要关注点
中国上市公司的假账丑闻可谓前仆后继,连绵不绝。从操纵利润到伪造销售单据,从关联交易到大股东占用资金,从虚报固定资产投资到少提折旧,西方资本市场常见的假账手段几乎全部被“移植”,还产生了不少“有中国特色”的假账技巧。
  遗憾的是,中国媒体对上市公司假账的报道大部分还停留在表面层次,很少从技术层面揭穿上市公司造假的具体手段。作为普通投资者,如何最大限度的利用自己掌握的信息,识破某些不法企业的假账阴谋?
  其实,只要具备简单的会计知识和投资经验,通过对上市公司财务报表的分析,许多假账手段都可以被识破,至少可以引起投资者的警惕。我们分析企业的财务报表,既要有各年度的纵向对比,又要有同类公司的横向对比,只有在对比中我们才能发现疑问和漏洞。
  现在网络很发达,上市公司历年的年度报表、季度报表很容易就能找到,麻烦的是如何确定“同类公司”。“同类公司”除了必须与我们分析的公司有相同的主营业务之外,资产规模、股本结构、历史背景也是越相似越好;对比越多,识破假账的概率就越大。
一、最大的假账来源:“应收账款”与“其他应收款”
  每一家现代工业企业都会有大量的“应收账款”和“其他应收款”,应收账款主要是指货款,而其他应收款是指其他往来款项,这是做假账最方便快捷的途径。
  为了抬高当年利润,上市公司可以与关联企业或关系企业进行赊账交易(所谓关联企业是指与上市公司有股权关系的企业,如母公司、子公司等;关系企业是指虽然没有股权关系,但关系非常亲密的企业)。
  顾名思义,既然是赊账交易,就绝不会产生现金流,它只会影响资产负债表和损益表,决不会体现在现金流量表上。因此,当我们看到上市公司的资产负债表上出现大量“应收账款”,损益表上出现巨额利润增加,但现金流量表却没有出现大量现金净流入时,就应该开始警觉:这家公司是不是在利用赊账交易操纵利润?
  赊账交易的生命周期不会很长,一般工业企业回收货款的周期都在一年以下,时间太长的账款会被列入坏账行列,影响公司利润,因此上市公司一般都会在下一个年度把赊账交易解决掉。
  解决的方法很简单——让关联企业或关系企业把货物退回来,填写一个退货单据,这笔交易就相当于没有发生,上一年度的资产负债表和损益表都要重新修正,但是这对于投资者来说已经太晚了。
  打个比方说,某家汽车公司声称自己在某年度卖出了1万台汽车,赚取了1000万美圆利润(当然,资产负债表和损益表会注明是赊账销售),这使得它的股价一路攀升;到了第二年年底,这家汽车公司突然又声称上一年度销售的1万辆汽车都被退货了,此前宣布的1000万美圆利润都要取消,股价肯定会一落千丈,缺乏警惕的投资者必然损失惨重。
  在西方,投资者的经验都比较丰富,这种小把戏骗不过市场;但是在中国,不但普通投资者缺乏经验,机构投资者、分析机构和证券媒体都缺乏相应的水平,类似的假账陷阱还真的骗过了不少人。
  更严重的违规操作则是虚构应收账款,伪造根本不存在的销售记录,这已经超出了普通的“操纵利润”范畴,是彻头彻尾的造假。当年的“银广夏”和“郑百文”就曾经因为虚构应收账款被处以重罚。在“达尔曼”重大假账事件中,“虚构应收账款”同样扮演了一个重要的角色。
  应收账款主要是指货款,而其他应收款是指其他往来款项,可以是委托理财,可以是某种短期借款,也可以是使用某种无形资产的款项等等。让我们站在做假账的企业的角度来看问题,“其他应收款”的操纵难度显然比“应收账款”要低,因为“应收账款”毕竟是货款,需要实物,实物销售单据被发现造假的可能性比较大。
  而其他应收款,在造假方面比较容易,而且估价的随意性比较大,不容易露出马脚。有了银广夏和郑百文虚构销售记录被发现的前车之鉴,后来的造假者倾向于更安全的造假手段;“其他应收款”则来无影去无踪,除非派出专业人士进行详细调查,很难抓到确实证据。对于服务业企业来讲,由于销售的不是产品,当然不可能有“应收账款”,如果要做假账,只能在“其他应收款”上做手脚。在中国股市,“其他应收款”居高不下的公司很多,真的被查明做假账的却少之又少。
  换一个角度思考,许多公司的高额“其他应收款”不完全是虚构利润的结果,而是大股东占用公司资金的结果。早在2001年,中国上市公司就进行了大规模清理欠款的努力,大部分欠款都是大股东挪用资金的结果,而且大部分以“其他应收款”的名义进入会计账目。
  虽然大股东挪用上市公司资金早已被视为中国股市的顽症,并被监管部门三令五申进行清查,但至今仍没有根治的迹象。在目前中国的公司治理模式下,大股东想企业资金简直是易如反掌;这不是严格意义上的做假账,但肯定是一种违规行为。
二、与“应收账款”相连的“坏账准备金”
  与应收账款相对应的关键词是“坏账准备金”,通俗的说,坏账准备金就是假设应收账款中有一定比例无法收回,对方有可能赖帐,必须提前把这部分赖帐金额扣掉。
  对于应收账款数额巨大的企业,坏账准备金一个百分点的变化都可能造成净利润的急剧变化。举个例子,波音公司每年销售的客运飞机价值是以十亿美圆计算的,这些飞机都是分期付款,只要坏账准备金变化一个百分点,波音公司的净利润就会出现上千万美圆的变化,对股价产生戏剧性影响。
  理论上讲,上市公司的坏账准备金比例应该根据账龄而变化,账龄越长的账款,遭遇赖账的可能性越大,坏账准备金比例也应该越高;某些时间太长的账款已经失去了偿还的可能,应该予以勾销,承认损失。对于已经肯定无法偿还的账款,比如对方破产,应该尽快予以勾销。
  遗憾的是,目前仍然有部分上市公司对所有“应收账款”和“其他应收款”按照同一比例计提,完全不考虑账龄的因素,甚至根本不公布账龄结构。在阅读公司财务报表的时候,我们要特别注意它是否公布了应收账款的账龄,是否按照账龄确定坏账准备金,是否及时勾销了因长期拖欠或对方破产而无法偿还的应收账款;如果答案是“否”,我们就应该高度警惕。
  从2002年开始,中国证监会对各个上市公司进行了财务账目的巡回审查,坏账准备金和折旧费都是审查的重点,结果有大批公司因为违反会计准则、进行暗箱操作,被予以警告或处分,它们的财务报表也被迫修正。但是,正如我在前面提到的,无论证监会处罚多少家违规企业,处罚的力度有多大,如果普通投资者没有维护自己权益的意识,类似的假账事件必然会一再重演,投资者的损失也会难以避免。
三、最大的黑洞——固定资产投资
  许多中国上市公司的历史就是不断募集资金进行固定资产投资的历史,他们发行股票是为了固定资产投资,增发配股是为了固定资产投资,不分配利润也是为了省钱行固定资产投资。在固定资产投资的阴影里,是否隐藏着违规操作的痕迹?
  固定资产投资是公司做假账的一个重要切入点,但是这种假账不可能做的太过分。公司可以故意夸大固定资产投资的成本,借机转移资金,使股东蒙受损失;也可以故意低估固定资产投资的成本,或者在财务报表中故意延长固定资产投资周期,减少每一年的成本或费用,借此抬高公司净利润——这些夸大或者低估都是有限的。
  如果一家公司在固定资产投资上做的手脚太过火,很容易被人看出马脚,因为固定资产是无法移动的,很容易审查;虽然其市场价格往往很难估算,但其投资成本还是可以估算的。
  监管部门如果想搞清楚某家上市公司的固定资产投资有没有很大水分,只需要带上一些固定资产评估专家到工地上去看一看,做一个简单的调查,真相就可以大白于天下。事实就是如此简单,但是在中国,仍然有许多虚假的固定资产投资项目没有被揭露,无论是监管部门还是投资者,对此都缺乏足够的警惕性。
  如果一个投资者对固定资产投资中的造假现象抱有警惕性,他应该从以下几个角度分析调查:
  上市公司承诺的固定资产投资项目,有没有在预定时间内完工?比如某家公司在某年度开始建设一家新工厂,承诺在第二年完工,但是在第二年年度报告中又宣布推迟,就很值得怀疑了。
  而且,项目完工并不意味着发挥效益,许多项目在完工几个月甚至几年后仍然无法发挥效益,或者刚刚发挥效益又因故重新整顿,这就更值得怀疑了。
  如果董事会在年度报告和季度报告中没有明确的解释,我们完全有理由质疑该公司在搞“钓鱼工程”,或者干脆就是在搞“纸上工程”。
  目前,不少上市公司的固定资产投资项目呈现高额化、长期化趋势,承诺投入的资金动辄几亿元甚至几十亿元,项目建设周期动辄三五年甚至七八年,仅仅完成土建封顶的时间就很漫长,更不要说发挥效益了。
  这样漫长的建设周期,这样缓慢的投资进度,给上市公司提供了做假账的充裕空间,比那些“短平快”的小规模工程拥有更大的回旋余地,监管部门清查的难度也更大。即使真的调查清楚,往往也要等到工程接近完工的时候,那时投资者的损失已经很难挽回了。
四、难以捉摸的“其他业务利润”
  从财务会计的角度来看,操纵“其他业务利润”比操纵“主营业务利润”更方便,更不容易被察觉。因为在损益表上,主营业务涉及的记录比其他业务要多的多,主营业务的收入和成本都必须妥善登记,其他业务往往只需要简单的登记利润就可以了。
对于工业公司来说,伪造主营业务收入必须伪造大量货物单据(也就是伪造“应收账款”),这种赤裸裸的造假很容易被识破;伪造其他业务利润则比较温和,投资者往往不会注意。
  为了消除投资者可能产生的疑问,许多上市公司的董事会往往玩弄文字游戏,把某些模糊的业务在“主营业务”和“其他业务”之间颠来倒去,稍微粗心的投资者就会受骗。
  比如某家上市公司在年度报告中把“主营业务”定义为“房地产、酒店和旅游度假业”,但是在主营业务利润中却只计算房地产的利润,把酒店和旅游度假业都归入其他业务利润,这显然与年度报告的说法是矛盾的。
  在中国资本市场目前的混乱局面下,也不能排除某些公司把某项业务利润同时计入“主营业务利润”和“其他业务利润”的可能。作为普通投资者,我们不可能深入调查某家公司的“其他业务利润”是不是伪造的,但是我们至少可以分析出一定的可能性——如果一家公司的“主营业务利润”与“其他业务利润”严重不成比例,甚至是“其他业务利润”高于“主营业务利润”,我们就有理由怀疑它做了假账。
  中国投资者和证券媒体没有意识到上市公司的“其他业务利润”可能存在造假行为,也并非完全出于疏忽,因为上市公司不好好做自己的主营业务,反而热衷于在“其他业务”上大捞一笔,在中国股市是司空见惯的现象。
  许多公司名义上是“运用闲置资金”进行短期经营或投资(实为投机)活动,其实是什么赚钱做什么,完全不把主营业务当一回事。最近几年房地产行业热度很高,许多上市公司纷纷改头换面做房地产,开始是把房地产当成短期的“其他业务”,后来有的公司干脆进行产业重组,改为正式的房地产公司;钢铁、医药、进出口乃至旅游度假等比较热门的行业都有类似情况发生。
  追逐利润固然是资本的天性,但是作为资本数额很大、负有社会责任的上市公司,如此目光短浅的追求短期利润,对公司前景根本没有长远战略,无疑会损害股东乃至整个社会的长期利益。
  这种目光短浅的不良倾向必须得到遏制,但仅仅依靠证监会和投资者的力量恐怕难以有效遏制,必须同时依靠国家计划部门的宏观调控,才有希望刹住这股蔓延已久的歪风。曾经在中国股市名噪一时的“戴梦得”就是一个例子,它原本是中国股市罕见的珠宝题材股票,但是从2002年就开始“逐渐转卖毛利率较低的珠宝生产线”,义无返顾的投入了炒作房地产的大潮。
  戴梦得(已经改名“中宝股份”)在2003年初完成了向房地产公司的转化,主要经营港口地皮;但是转化为房地产公司并不能增加它的业绩,直到今天,中宝股份仍然是一家净资产收益率不尽人意的冷门股票。由此可见,从一个较冷门的行业转到较热门的行业,并不一定会带来业绩的相应提升;如果所有上市公司都往少数热门行业挤,造成的后果肯定是灾难性的。
五、债务偿还能力
  衡量一家公司的债务偿还能力,主要有两个标准:一是流动比例,即用该公司的流动资产比上流动负债;二是速动比例,即用该公司的速动资产(主要是现金和有价证券、应收账款、其他应收款等很容易变现的资产)比上流动负债。一般认为工业企业的流动比例应该大于2,速动比例应该大于1,否则资金周转就可能出现问题。
  但是不同行业的标准也不一样,不可以一概而论。目前各种股票分析软件和各大证券网站都有专门的财务比例栏目,除了流动比例和速动比例之外,一般还包括资金周转率、存货周转率等等,这些数据对于分析企业前景都有重要作用。
流动比例和速动比例与现金流量表有很密切的关系,尤其是速动比例的上升往往伴随着现金净流入,速动比例的下降则伴随着现金净流出,因为现金是最重要的速动资产。
  但是,某些企业在现金缺乏的情况下,仍然能保持比较高的速动比例,因为它们的速动资产大部分是应收账款和其他应收款,这种速动资产质量是很低的。
  在这种情况下,有必要考察该企业的现金与流动负债的比例,如果现金比例太少是很危险的。许多上市公司正是通过操纵应收账款和其他应收款,一方面抬高利润,一方面维持债务偿还能力的假象,从银行手中源源不断的骗得新的贷款。作为普通投资者,应该时刻记住:只有冰冷的现金才是最真实的,如果现金的情况不好,其他的情况再好也难以信任。
  如果一家企业的流动比例和速动比例良好,现金又很充裕,我们是否就能完全信任它?答案是否定的。现金固然是真实的,但也要看看现金的来临——是经营活动产生的现金,投资活动产生的现金,还是筹资活动产生的现金?
经营活动产生的现金预示着企业的长期经营能力,投资活动产生的现金反应着企业管理层的投资眼光,筹资活动产生的现金只能说明企业从外部筹集资金的能力,如贷款、增发股票等。
  刚刚上市或配股的公司一般都有充裕的现金,这并不能说明它是一家好公司。恰恰相反,以造假和配股为中心的“中国股市圈钱模式”可以用以下公式概括:操纵利润—抬高股价—增发配股—圈得现金—提高信用等级—申请更多银行贷款—继续操纵利润,这个模式可以一直循环下去,直到没有足够的钱可圈为止。
  操纵利润既是为了从股民手中圈钱,又是为了从银行手中圈钱;从股民手中圈来的钱一部分可以转移出去,一部分用来维持债务偿还能力,以便下一步圈到更多的钱。
  这种圈钱模式只能发生在中国这样一个非常不规范的资本市场,但这个不规范的资本市场正处于半死不活的状态,圈到的资金越来越少,即使没有任何人发现马脚,这种模式仍然不免自行崩溃的结局。在中国股市,做着类似勾当的公司大有人在,只是程度不同而已,许多公司至今仍然逍遥法外,等待着某一天市场回暖,继续造假圈钱的大业。
六、对上市公司假账手段的总结
  每当中国股市发生重大丑闻,每当天真的股民被上市公司欺骗,股民们总是会网上写下“血泪追问”——“为什么某些上市公司明火执仗做大盗无人阻挡?为什么它们居然能够长期逍遥法外,骗走无数金钱?”我的回答是:“所有的人都应该负责。政府和监管部门固然应该为我们创造良好的投资条件,但是最重要的是投资者应该为自己的投资负责,事实已经证明中国普通投资者是最大的瞎子。”
  事实上,大部分中国上市公司做假账的手段都并不高明,不仅专业分析人士能够识破,普通投资者也理应察觉。遗憾的是,中国股市的大多数投资者至今不知道阅读财务报表,连专业分析机构也经常闹出常识性的笑话,这样一个资本市场只有幼稚可以形容。
  有人认为,中国资本市场出现的一切问题都是制度问题,只要把制度定好了,与西方“接轨”了,天下就太平了,股市丑闻就再也不会出现了。但是最近几年来,中国在金融、证券和公司治理上学习西方制度的努力不可谓不大,造假违规现象却还是层出不穷,资本市场一直停留在崩溃边缘。
  我们究竟是缺乏优秀的制度,还是缺乏执行制度的优秀的人?
  是的,中国资本市场的制度存在许多非常严重的问题,但是制度问题不是一切,相比之下,还是人的问题更严重。我们不仅要提高资本市场从业人员整体素质,更要提高投资者整体素质,努力使这个幼稚的市场变的更加成熟。这样,重大违规操作才能够被扼杀在萌芽中,投资者的财产才能够有保证。
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